Смесь диверсифицированных предприятий: привлекательность конгломератов
Опубликовано: 03.09.2018
Каждая компания, как бы хорошо она ни управлялась, будет подвергаться риску, заключающемуся в том, что для сектора, в который она входит, может наступить трудная полоса. Так, например, компания Intel может пострадать от спада в сфере полупроводников, a Microsoft – от падения спроса на программное обеспечение для компьютеров. Чтобы оградить себя от риска, связанного с сектором, фирма может попытаться диверсифицировать свои вложения, вкладывая деньги в разнообразные предприятия, и превратиться в конгломерат. На протяжении нескольких последних десятилетий стратеги изо всех сил старались решить вопрос, создает или уничтожает стоимость превращение фирмы в конгломерат. В 1960-х гг. и на протяжении большей части 1970-х гг. считалось, что конгломераты имеют более высокую стоимость по сравнению с составляющими их фирмами, поскольку вы можете соединить силы отдельных фирм, чтобы создать более мощную компанию. Скрытый подтекст многих из этих доказательств содержал предпосылку, что конгломераты менее подвержены риску и более ценны, чем составляющие их отдельные фирмы, поскольку они могут диверсифицироваться, уходя от риска. Теоретики финансового дела указывали на ошибочность этого доказательства, отмечая, что отдельные инвесторы могут провести ту же самую диверсификацию намного дешевле.
Разные исследователи подходили к этому вопросу с различных углов зрения. Они рассматривали вопрос о том, дает ли конгломерат больше или меньше суммы своих частей. Чтобы вынести свое суждение, они оценивали части конгломерата, используя показатели, которые характеризовали эффективность работы независимых фирм в бизнесе. Так, например, вы могли бы разделить компанию General Electric на девять предприятий и оценивать эффективность работы каждой такую части на основе некоторого общего показателя. Вы можете затем сложить ценности частей и сравнить эту сумму с ценностью конгломерата. В этом сравнении факты как будто указывают на то, что конгломерат торгуется со значительными скидками (размер которых колеблется от 5 до 10% в зависимости от исследователя) сравнительно с оценкой суммы его частей.
Хотя можно возразить против величины этих скидок, ссылаясь на трудность оценивания – трудно, конечно, оценить истинные доходы GE Capital, принимая во внимание локализацию производства (или распределение ассигнований) и другие объединенные затраты, – ясно, что некоторые фирмы стоили бы больше как индивидуальные производства. Если доходы конгломерата более стабильны, чем доходы автономных фирм, то откуда происходит скидка в отношении стоимости акций конгломерата? Для этого есть по меньшей мере две причины. Первая заключается в том, что конгломерат часто создается одной фирмой, которая платит крупные надбавки к рыночной стоимости, чтобы приобрести другие фирмы. Эта переплата заставляет потратить больше, нежели составляет стоимость приобретаемых активов. Вторая причина состоит в том, что конгломераты часто страдают от отсутствия целеустремленности и плохого управления; подразделения конгломератов работают ниже своих автономных конкурентных возможностей.
Хотя конгломераты и могут быть недооценены, вопрос о том, дает ли вложение в конгломераты многообещающие доходы для инвесторов, все еще не получил ответа. Если вы инвестируете свои деньги в конгломераты, которые распадаются на отдельные части посредством разделения капитала, то вы сможете заработать на увеличении стоимости после исчезновения конгломератной скидки в цене акций. Иначе говоря, вы можете зарабатывать больше денег, когда конгломераты распадаются, чем когда они создаются.
